海外并购成本加大国资委警示债务风险氧化镁

海外并购成本加大 国资委警示债务风险

5月10日，国资委下发《关于开展中央企业对外并购事项专项检查的通知》，即日起至8月，统计调查2004年~2009年中央企业及其子企业对外并购情况，检查的重点涉及企业对外并购战略和方向、决策程序合规性、企业资产评估的规范性和收购价格的合理性等。国资委监事会工作局相关负责人表示，此举旨在进一步规范、推动央企并购行为，加强风险管控。

并购成本增加、难度加大

国资委此番出手，海外并购环境的变化是一个重要原因。2009年，在金融危机仍在蔓延的形势下，中国企业成为全球并购市场的亮点，特别是资源类国企，抓住了海外资源价格下跌的良机。

来自清科研究中心的统计数据显示：能源和矿产两个行业2009年共完成14起海外并购交易，金额达到156.63亿美元，占我国海外并购总额的97.2%。今年一季度，能源及矿产行业仍是最受青睐的行业，发生的案例数和并购金额均居首位。

然而，时过境迁。当前世界经济逐步复苏，大宗商品价格不断上涨，海外资源性公司的财务状况有所改观，估值也相应升高，企业进行海外并购的成本随之增加。

“对中国企业来说，最近一两年进行海外资源拓展都没有好的收购机会。”野村证券中国区首席经济学家孙明春接受记者采访时，不无惋惜。“从国内外经济复苏情况看，对商品原材料需求越来越强，价格已经很高，而且只会越来越贵。”

经济学人信息部对110名大型中国公司高管的调查也显示，随着经济形势的企稳回暖和交易竞争日趋白热化，中国买家可能会处于不利地位。具体体现在三个方面：第一，针对并购目标的竞争更为激烈;第二，中国公司的投资需要获得政府部门的批准，耗时长，不确定性高;第三，金融市场的复苏也带来了更多筹措资金的渠道，因此，潜在收购目标出售意愿降低。

经济学人信息部预计，2010年资源行业仍将为主导，此外，农业、生物科技、清洁能源和房地产的投资也将有所增长。

建立合资和联盟

由于并购难度加大，中国企业也正在改变原有的海外并购方式，通过寻求、建立更多的伙伴关系和战略联盟的方式进行，而避免直接收购海外资产。

“特别是国有大型企业，如果进行全额股权收购容易引起政治上的敏感以及公众的不安，因此在审批环节容易受阻。而通过设立合资企业，建立联盟的方式，则能够避免出现上述问题。”清科研究中心并购方向分析师宋斗妍分析。

野村证券中国区首席经济学家孙明春则认为：“与跨国公司合作有两个好处。一是，淡化中国色彩，降低来自政治、政府以及公众的收购阻力;第二，国际跨国公司在收购兼并中经验丰富，技巧高，双方合作，可实现利益共享双赢。”

此前中铝收购力拓、中海油收购美国优尼科公司均以失败告终，主要就是受到了政府干预的影响。现在中国公司的高管层已经逐渐意识到，获得收购目标的完全所有权或控制权，并非最佳方法。因此，现在，只有27%的公司会选择收购的方式，47%的公司倾向于通过设立合资企业(29%)或建立联盟(18%)来完成交易。最近中海油的成功收购或许是这一判断最好的例证。

3月13日，中海油以31亿美元收购阿根廷布利达斯所持Bridas公司50%的股权，从而实现间接入股阿根廷第二大油气生产商、第一大原油出口商PanAmerican能源公司20%的权益，就此挺进拉美市场。

“中海油和道达尔在竞标英国Tullow石油公司时原本是竞争对手，但中海油最终选择了与道达尔、Tullow石油公司三方合作的中庸之道，兼顾了各方利益，这也是交易成功的保证。”一位不愿透露姓名的分析人士表示。

“小比例并购容易行得通。像中投在加拿大购买矿山，收购没有投票权的股权，其目的就是为了要商业回报，而不是控制被收购方。”经济学人集团中国首席代表许思涛告诉记者。

“小额参股，事实上，就是将收购方的利益与被收购企业现有股东的利益捆绑在一起，从而降低被收购方(国)的抵制情绪。”不过，令孙明春比较担心的是以“合资方式”进行的收购活动，由于股东双方利益不一定能够完全捆绑在一起。如果合作伙伴利用自己上下游关系搞利益输送的话，我国企业利益就会遭受损失。

对此，经济学博士、资深并购专家马光远建议：“在收购主体上，可以考虑利用离岸公司的形式。让这家公司成为并购主体，以打消外界对中国控制资源的顾虑。或者，先与美国企业合资，然后待时机成熟再收购合资方的股份，从而达到最终收购目的。”

国资委警示资产负债率风险

2009年中国企业的海外并购主要采用现金支付方式，除依靠自有资金外，从银行、资本市场等获得了大量资金支持。现金收购虽然增强了收购方案的竞争性，但同时也加大了收购方的资金压力。然而今年以来，随着在市场资金流动性降低以及上调存款准备金率以及加息预期愈强的背景下，中国企业筹集并购资金的难度和成本都将相应增加。

“跨国并购中，现金收购不是主流。”对外经贸大学公共管理学院副教授李长安表示：“并购方式应该多元化，除了现金收购，还有知识产权、技术、股权交易等等。”

“即使是需要现金交易，最好也是部分现金加部分股份，这样能在财务风险中把损失减低。”

那么，企业如何应对并购成本的上升呢?

清科研究中心并购方向分析师宋斗妍建议：“企业应该根据自己的需求，理性的选择并购对象，进行合理的估值;同时拓宽融资渠道，增加资金来源。”

具体来说，“企业要充分利用各种渠道筹措资金用于并购。除了上述资金之外，我们建议一些中小型企业要善于利用资本市场进行直接融资，还要善于与一些知名的并购基金进行接洽，利用各种形式的资金。”

另据记者了解，目前国内企业并购资金来源主要有以下几个方面：自有资金、国开行等政策性银行的贷款、商业银行并购贷款。此外，还有针对某些行业的金融支持政策，如近期下发的《金融支持文化产业振兴和发展繁荣的指导意见》。

事实上，国际金融危机后，并购杠杆已大为降低，但中国企业似乎并不担忧并购中的负债。然而，正是由于央企海外并购项目多依靠贷款，甚至是一些短期债券，从而导致其资产负债率持续上升，债务风险不断加大。

来自国资委的统计显示，近年来中国企业海外投资多以亏损告终，其中2004年中石油竞购俄罗斯尤甘斯克石油天然气公司无功而返;两拓合并失败，中铝公司的80亿美元亏损无可挽回……

对此，国资委在《关于开展中央企业对外并购事项专项检查的通知》中明确表示，未来将增加对企业资产负债率的关注，加强对高负债率企业投资活动的监管，将企业投资规模严格控制在合理负债率之内。

某投行人士表示：“如果仅从贷款比例说，资源类收购中贷款比例可以高一些。”比如在一桩大型的资源类交易中，中方企业的全部收购资金来自银行贷款，贷款期限最长十年。“即使是最保守估计，即使将来铁矿石价格下跌一半也可以赚钱。这是资源类收购，因为资源本身有价值。而非资源类的贷款比例就应该少，尤其是周期性行业。”

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